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今世缘(603369)

核心观点

公司是中国白酒上市公司十强企业，苏酒双龙头企业之一。公司主打中度浓香型白酒，现有“国缘”、“今世缘”和“高沟”三大白酒品牌，旗下三大知名系列，品牌定位清晰，横跨不同价格带。当前，结构提升、量价齐升驱动公司营收增长，公司预估2022年营业收入78.5亿元，同比增长22.18%，近五年CAGR为21.56%；2022年归母净利润24.8亿元，同比增长22.53%，近五年CAGR为22.59%，净利润提升略高于营收增速。公司2022年新版股权激励落地，激励目标对应2023年近百亿规模，同时十四五规划下2025年力争150亿。

看江苏白酒市场，江苏经济发展水平在全国范围内处于领先位置，城镇化、居民收入、消费支出水平较高，居民财富不断积累，次高端及高端白酒的主要消费群体规模不断扩大。看总量，参考江苏全省白酒规模2016-18年CAGR为11.8%，预计疫后未来3-5年白酒市场仍有望保持双位数以上复合增速，结构升级和次高端扩容仍是江苏市场重要增长机会，同时名酒品牌挤压中小品牌也将释放一定空间，增量与存量双重扩容下，今世缘面对外酒及其他地产品牌仍有一定品牌和核心区域优势，有望充分受益。看结构，苏北、苏中和苏南消费价格带依次递增，地域间消费升级差异根据各区域GDP发展进度看苏南领先苏北、苏中近5-8年。当前，苏北主流价格区间在100-300元、苏中的主流价格带在200-400元、苏南的主流消费价格带在已逐渐上提至400-600元，省内丰富的消费需求层次带来产品错位与补位竞争机遇。

公司在品牌、产品、渠道、产能上均有布局，为十四五目标打下坚实基础。品牌端：公司三大品牌指向不同细分市场，覆盖高中低全价位，覆盖自饮、宴席婚宴、政商务等不同需求。产品端：公司成功培育出国缘V3、四开、对开等大单品，当前进入放量阶段，并在未来将持续受益次高端扩容红利。渠道端：公司升级“1+1+N”深度协销，与经销商及核心终端商共商发展，深化营销变革下提高终端服务、促销执行水平，渠道网络进一步下沉，终端掌控力持续提升，实现渠道深度协同。产能端：公司于2022年斥资90亿扩产，产能扩容1.5倍，为公司十四五150亿目标打下基础。

看未来，短期内公司有望受益疫后餐饮消费复苏、婚宴市场回补催化下中高端以下价格带产品高增长。中期伴随疫后经济稳步复苏，江苏作为经济强省需求有望率先回升，消费升级延续，次高端持续承接扩容需求。长期视角下，公司省外占比业内偏低，未来公司将上海、浙江、安徽以及北京、山东、河南、江西作为战略重点省级市场，确立滁州、湖州、马鞍山、枣庄、临沂等10个地级市重点板块市场，在样板市场形成消费氛围后外延扩张，以点破面推进全国化进程。

盈利预测与投资建议

我们预计公司2022-2024年实现营收78.66/100.11/123.12亿元，同比增长22.79%/27.27%/22.99%；实现归母净利润24.84/31.21/38.31亿元，同比增长22.42%/25.64%/22.75%，对应EPS为1.98/2.49/3.05元，对应当前股价PE为33x/26x/21x。公司2022年不惧疫情扰动完美收官，顺利完成股权激励目标；看2023年，疫后宴席市场需求回补；对开、四开、V3进一步放量；单开、淡雅增速提升，公司整体增长势头强劲，2022-24年归母净利润复合增速预计在24%。根据绝对估值法、参考公司历史估值、可比公司估值，我们认为给予公司2023年30倍PE估值较为合理，对应目标价74.7元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：

疫情反复、省内竞争加剧、省外扩张不及预期、食品安全等风险。