来源：华夏基金

01 市场情绪清冷

人们在担忧什么？

(资料图片)

细细思忖，近两个月以来的市场行情可谓是“料峭春风吹酒醒”，孱弱的走势下不少投资者失望的情绪一览无遗。

投资者情绪的直接体现就是做投资、买基金的意愿明显不如前些年了。5月以来尤其明显，新基金发行捱冬，部分老基金如履薄冰，基金营销再次进入“冰河时代”。

那么大家究竟在担心什么呢？

其一，对于股市和经济的悲观。

二季度股市再次走弱，部分投资者对未来股市再次回升信心不足。

且不说外部的突发扰动，就国内而言，经济数据从4月份的分化，到5月以来的放缓，向下弥合了经济预期的分歧，短期经济的走弱也明显放大了资本市场的悲观。

理性分析，今年的国内经济复苏尤其独特性与复杂性，既是“经济转型中的复苏”，也是“疫后的复苏”，共同决定了在数据上很难快速走强。

一方面所面临的是“转型中的复苏”。

当前我国正处于从高速增长逐步转向高质量增长的阶段，这是一国经济总量达到一定水平后的必然，其间增速换挡、转型升级不可避免，增速区间中枢下移的特点放大了投资者对于经济增长动能的悲观。

另一方面叠加了“疫后的复苏”。

“疫后的复苏”的特点是复苏节奏往往有“提速-减速-再提速” 的顿挫感，环比增速呈现出“不对称的 N 字形”。前期积压的需求集中释放，导致第一季度的环比增速过高，并对疫后第二个季度的复苏动能产生透支，导致第二个季度的环比增速放缓。

其二，对基金赚钱效应的悲观。

最近这两年，基金投资仿佛也进入了“漫长的季节”，不少人觉得被困住了。

这两年持基的震感有多强烈呢？我们通过最大回撤这个指标来看。

在万得偏股混合型基金指数成分股中，成立于21年之前且有统计数据的有1525只（不区分份额类别），从21年初到5月底，最大回撤在30%以上的有1305只，占比85.57%。（数据来源：Wind，统计万得偏股混合型基金指数成分基金）

当然，随着持有时间的拉长，优质的基金会修复回撤并创出新高，漫长的季节总会写下终章，就如同偏股型基金指数过去的走势一样：

近20年的时间里我们看，08年、15年、16年、18年、20年、21年、22年这几年间都曾经出现过大大小小的下跌，但最终还是创出新高，实现了基日以来12.84%的年化收益，对于居民家庭总资产的增长具有极强的战略意义。（数据来源：Wind，截至2023-5-26）

（数据来源：Wind，截至2023-5-26）

02 “冰点”发基金

逆行者们在想什么？

然而近日，冷清多时的基金发行市场却陆续传出喜讯。据券商中国报道，6月以来，多位公募投资名将正在或即将发行新基。

（截图来自：券商中国）

做困境中的逆行者从心态上就是艰难的，需要孤注一掷的决心和冲破束缚的勇气，敢于站出来“冰点”发基金的人，到底是出于什么样的考虑呢？

其一，对行业而言，科学谨慎选择合适的首发时点、逆势营销是在为长期业绩埋好伏笔。

坦言，市场情绪高的时候基民入场热情会极大提升，07年如此，15年如此，21年仍是如此，但爆款发行后经历均值回归，不少基民体验较差。

因而，在基金发行的清冷时刻做一名 “逆行者”，捡拾优质便宜的投资标的，是在为长期业绩埋好伏笔，彰显了行业注重持有人长期利益的初心。

其二，对投资者而言，基金“滞销”的弱市，或是投资者潜在获利最丰厚的时候。

见识过山顶，才知道冻人。回顾过去，消费、医药、半导体、新能源等几乎所有热过的板块中，都有追高的“山顶冻人”在默默坚守。

其实，成功的投资多少是带点逆人性的，“逆人性而为者，方能成大事”。随着基金发行陷入“清冷时刻”，大级别的投资机会时常也随之孕育。

那么基金发行低谷期入场，到底收益如何呢？挖掘基用数据说话。当前基金发行的清冷程度大致与12年、14年、15年、18年的几个发行大底相当。（数据来源：Wind）

我们以①2012年10月、②2014年01月、③2015年09月、④2018年08月，这几个新基发行低谷为例，测算发现在当时若买入宽基指数、权益基金指数，持有一年、三年收益率来看，大概率可以斩获非常不错的业绩回报，主动管理所取得的超额收益更是可见一斑。

涨幅备注：数据来自Wind，分别统计2012.10.1、2014.1.1、2015.9.1、2018.8.1买入不同指数的涨幅；单位%。指数历史业绩不预示未来表现，不代表投资建议。

03 逆行者的勇气之源

一场“融冰之旅”将启

冰点发基金，难而正确，那么当前时点支撑逆行者孤注一掷的勇气来源是什么呢？

“每于寒尽觉春生”，一场资本市场的“融冰”之旅或许正在逐步开启。

其一，周期一直都在，只是从不走直线，经济增长本来就是一个积累和变换的过程，下半年或将进入复苏新阶段。

天风证券认为，二季度大概率是今年经济复苏动能的环比低点，在透支效应衰退、内生增长动能修复、库存周期见底的共同作用下，三四季度经济或将环比改善，进入“N 字形”复苏的第三阶段。（来源：Wind,天风证券）

能够看到，当前五个库存周期“领先性”行业之中，四个板块（石油化工、黑色金属冶炼、金属制品、电子信息制造）产成品存货增速已经接近历史底部。（来源：Wind，民生证券）

而由于市场对长期（转型换挡减速）问题短期化，对短期（疫后 N 形复苏低点）问题长期化，导致了过度悲观的情绪，意味着市场对于基本面定价很可能存在低估，未来受外因刺激，存在定价修复的空间。（来源：Wind,天风证券）

与此同时，我们看到近期政策对经济呵护增加，降息、降成本、扩大消费等政策密集部署，发出更加明确的稳经济信号，也预示着后续可能或有相关政策举措部署落地。

其二，在估值消化较为彻底的周期里，股市很难连跌两年，从对过往牛熊时长的复盘来看，现在应该逐渐积极乐观。

历史上两次长时间熊市主要是2001-2005年和2011-2012年，而这两次A股的长时间熊市，均和估值有关。2001-2005和2011-2012年，股市调整1年的时候，估值均未达到较低水平，所以下跌时间更长。（来源：信达证券）

而2022年10月底的估值已经达到历史上熊市低点的水平，所以23年指数战略上偏弱的空间很小，从这个意义上来看，A股下半年处于处于高胜率的区间。（来源：信达证券）

挖掘基也统计了一个数据：对过去十五年（2007年-2021年）进行复盘发现，次年基金行情如何，与前一年年底股市水位高低密切相关 。

十五年间，有7年年末万得全A的PE（TTM）低于19倍，此后一年、三年偏股混合型基金平均收益率分别为35.72%、 64.11%。

有8年年末万得全A的PE（TTM）高于19倍，此后一年、三年偏股混合型基金平均收益率分别为-12.36% 、3.61%。

（注：股市估值采用万得全A指数（881001.WI）进行偏股混合型基金收益采用万得偏股混合型基金指数（885001.WI）进行测算，按照指数PE（TTM）由高到低进行排序，过往业绩不预示未来表现）

即，当年年末股市估值整体越低，此后一年、三年权益基金平均收益或越高。

走过22年的震荡熊市，去年底万得全A的年末PE（TTM）为16.82倍，低位估值为23年基金收益的反转打下基础，对于将启的下半年，确实可以保持耐心，多点信心。

第三，时至今日公募基金重仓股的相对市盈率中位数已经低于历史中枢值，较21年2月出现了极大的下降，周期永远胜在最后，反向回归成为了当下的期待。（数据来源：Wind）

在投资A股的这么年，早就应该学会“在沮丧的时候保留乐观，在亢奋的时候保持警惕”，行业已经迈出了逆向而行的第一步，下一步便是勇敢的人迎头赶上。

当年的沙湖道上，先生“料峭吹酒醒”，冷得一个激灵，但此后便是“山头斜照却相迎”，是暖阳，是欣喜，寒尽春生，当高光来临，曾经的担心都将不足为道。