来源：融通基金

(相关资料图)

春节后的A股有点乏力。

截至2023/02/06，节后A股主流指数普跌(2023/01/30-2023/02/06)。

节前高歌猛进的北向资金突然“调头”，在连续17日单日净流入后，上周五净流出42.46亿元，今日一度净流出45亿元，收盘净流出幅度收窄至5.43亿元。

北向资金今年以来单日流入情况(亿元)

2023/01/30-2023/02/06

数据来源：Wind

有时候，数值大小不重要，趋势被打破更让人焦心。

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需要担忧外资净流出吗？

今年年初以来，北向资金成为A股主导性的增量资金，极大推升了本轮春季行情。引起最近市场担忧的主因之一，就是外资突然“调头”。

其实，北向资金今年1月份流入超过1400亿，已创历史新高，如此大额和持续的流入自然无法长时间持续。

如果我们从外资资金性质、交易行为去理解近几日的“净流出”，可能不会那么慌张。

1、资金性质：配置盘并没有撤出

北向资金主要分配置型和交易型：

配置盘：主要包含海外养老金、主权财富基金等长线投资者。

交易盘：主要包含海外量化对冲基金等高频或短线操作者。

今年春节后，外资的主导力量逐渐由交易盘向配置盘切换，配置盘反而加速流入A股。

从历史和资金性质看，注重长期投资的配置盘净流入趋势更加坚定和持久，是外资增配A股的真正的“压舱石”，其对市场短期波动的免疫力较强。

(1)2022/11/11-2022/12/31，交易盘占据外资主导地位；

(2)2023年初至1月20日，配置型和交易型外资流入节奏和规模相当；

(3)春节假期后，配置型外资流入节奏进一步提速。截至2月3日，配置盘流入405.16亿元，而交易盘流出超60亿元、且在4个交易日(1.31-2.3)内持续流出A股。

2、配置盘与交易盘不同的交易逻辑

Q:为什么配置盘会流入？

中国资产优势重现。展望2023年全年，在中国复苏趋势、全球“东升西降”、人民币升值的宏观背景下，A股等中国权益资产有望重新占优，吸引外资配置盘加仓。

代表配置盘的海外共同基金的中国股票仓位尚处于历史低位，有较大提升空间。据高盛测算，截至2022年12月底，中国权益资产占全球共同基金的仓位为8%，处于近十年19%的分位水平。

Q:为什么交易盘会净流出？

代表交易盘的海外对冲基金，对中国权益资产的仓位已提升至历史高位。根据高盛数据，海外对冲基金在中国权益资产上的头寸已由去年10月低点的7%快速提升至13%，处于近5年90%的分位数水平，较为接近15%的历史最高水平。

春节后，中国资产相对收益缩小，对海外的“短线资金”吸引力有所降低。

去年底以来快速加仓A股的交易盘，在市场显著修复后，也有兑现浮盈的动力。

02

春季行情结束的三种情形

华安证券复盘了过去5年的A股(2018-2022年)，发现春季行情终结的情形主要有三种：

近5年来春季行情情况

资料来源：华安证券研究所

第一种，当市场对国内经济预期边际减弱过程中，再遭遇美股的阶段性回调时。典型案例是2022年。

第二种，当国内流动性环境处于紧平衡或宽松收敛，导致市场对货币政策的预期转向收紧、再遭遇美股的阶段性回调时。典型的例子是2021、2019、2018年。

第三种，即便经济预期平稳或不悲观、流动性宽松且货币政策预期乐观，但又碰上美股快速大幅的熊市调整时。典型的例子是2020年2-3月。

总结一下，近年来春季行情终结的重要因素包括：基本面：基本面疲弱，市场预期低迷、信心缺失，政策力度不及预期。

流动性：大部分处于紧平衡或宽松收紧期。

外部因素：美股大幅回调。

目前，基本面和流动性仍然有利于A股，美股是否大幅回调尚待观察。

03

本轮春季行情或继续

我们总结了市场上的主要观点，认为本轮春季行情或将持续的占据主流，主要的逻辑有：

1、内资接棒外资做多

上周A股日均成交达到了9224亿元，相比上上周放大33%，“两融”成交占比从由8%的水平上升至9%左右，表明内资做多意愿或逐渐增强，也预示着后续行情或有较强的持续性。

中信证券认为，今年春节节后成交放量，风格有所转换，尽管外资流入逐步放缓，但融资盘触底回升，内资做多意愿逐渐增强，本轮春季行情或仍有演绎的空间与时间。

2、春节后至两会上涨概率或较大

回顾2013-2022年期间市场表现，春节后开市首日至两会前一日期间，万得全A与上证指数上涨概率达70%。

一方面是因为假期结束后资金又会再度活跃；另一方面两会召开之前，市场对政策的预期会逐步升温，往往会有两会行情。

我们也统计过2010-2021年春节长假前20个交易日到长假后20个交易日的平均表现，可以看到春节后A股往往走强。

2010年-2021年春节前后20个交易日表现

数据来源：Wind

3、当前A股性价比仍较高

当前A股整体股债收益差位于历史从低到高71%分位左右，投资性价比仍然较高。

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市场风格或转向中小成长

回顾2013-2022年期间市场表现，春节后开市首日至两会前一日期间，小盘表现多优于大盘，2013-2022年中证1000指数、中证500产生超额收益的概率为90%，胜率较高的行业偏向成长和周期风格。

国泰君安认为，A股将从全局行情转向结构行情，从大盘行情转向中小市值。

春节至两会处于政策、业绩、数据空窗期，是一个较为有利的股票交易窗口，赚钱效应有望扩散，交易阻力相对较好的方向或在中小市值，中小市值弹性更大。

同时考虑现阶段的特点，北上资金净流入的趋缓，公募基金的仓位处于高位，意味着风险偏好上升的主战场可能不在大盘蓝筹。

(文章来源：融通基金)